Obligacje indeksowane inflacją — jak działają COI i EDO

Na czym polega indeksacja inflacją

Obligacja indeksowana inflacją nie ma z góry ustalonego oprocentowania na cały okres życia. Ustalona z góry jest tylko marża — stała liczba punktów procentowych doliczana do wskaźnika inflacji w każdym kolejnym okresie odsetkowym. Oprocentowanie zmienia się więc razem ze wskaźnikiem cen, a marża jest tym, co inwestor dostaje ponad inflację.

Schemat jest identyczny we wszystkich czterech seriach indeksowanych, które Ministerstwo Finansów sprzedaje w ofercie sierpniowej 2026:

• Pierwszy okres odsetkowy — oprocentowanie stałe, podane wprost w liście emisyjnym danej serii. Nie ma tu żadnej indeksacji; ten poziom obowiązuje przez pełne 12 miesięcy niezależnie od tego, co zrobią ceny.
• Każdy kolejny okres — oprocentowanie liczone jako wskaźnik inflacji plus marża, ustalane na nowo raz w roku, w rocznicę zakupu.

Marża jest tym wyższa, im dłuższy jest papier. To cena, jaką Skarb Państwa płaci za zamrożenie pieniędzy na dłużej.

Oprocentowanie pierwszego okresu zmienia się co miesiąc — Ministerstwo Finansów publikuje nowy list emisyjny na każdą kolejną serię. Marże są znacznie stabilniejsze, ale również mogą zostać zmienione w nowej emisji. Raz kupiona obligacja zachowuje jednak marżę z dnia zakupu aż do wykupu.

Który wskaźnik CPI bierze Ministerstwo Finansów

To jest sedno całego mechanizmu i miejsce, w którym najczęściej pojawia się nieporozumienie. List emisyjny definiuje wskaźnik inflacji jako stopę wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych, przyjmowaną dla 12 miesięcy i ogłaszaną przez Prezesa Głównego Urzędu Statystycznego w miesiącu poprzedzającym pierwszy miesiąc danego okresu odsetkowego.

Trzy rzeczy wynikają z tej definicji:

1. To CPI rok do roku, nie średnioroczny. Brany jest zwykły miesięczny odczyt GUS porównujący poziom cen z analogicznym miesiącem rok wcześniej — ten sam, który co miesiąc trafia do serwisów informacyjnych.
2. Liczy się miesiąc ogłoszenia, nie miesiąc, którego dane dotyczą. GUS publikuje pełny odczyt za dany miesiąc w połowie miesiąca następnego. Wskaźnik „ogłoszony w miesiącu poprzedzającym” to zatem CPI za miesiąc położony dwa miesiące przed startem okresu odsetkowego.
3. Wskaźnik jest zamrożony na cały rok. Raz ustalony, obowiązuje przez wszystkie 12 miesięcy okresu, nawet jeśli w międzyczasie inflacja podskoczy albo się zawali.

Praktyczny przykład: obligacja wchodząca w nowy okres odsetkowy 1 września 2026 dostanie oprocentowanie oparte na wskaźniku ogłoszonym w sierpniu 2026, czyli na CPI za lipiec 2026. Szybki szacunek GUS z 31 lipca 2026 wskazał 3,0% r/r (dane finalne były planowane na 13 sierpnia 2026). Przy takim odczycie COI naliczyłoby 3,0 + 1,50 = 4,50%, a EDO 3,0 + 2,00 = 5,00% — i tyle płaciłoby przez kolejne dwanaście miesięcy.

Bieżące odczyty i ich rozbicie na kategorie opisujemy w analizie danych inflacyjnych GUS, a wpływ inflacji na siłę nabywczą oszczędności policzysz w kalkulatorze inflacji.

Deflacja i inflacja bliska zeru — podłoga na poziomie marży

List emisyjny rozstrzyga to jednoznacznie: w przypadku ujemnej stopy inflacji do ustalenia oprocentowania przyjmuje się wartość zerową. Wskaźnik nie może wejść pod kreskę, więc oprocentowanie nie spadnie poniżej samej marży.

Oznacza to twardą podłogę: 1,50% dla COI, 2,00% dla EDO i ROS, 2,50% dla ROD — niezależnie od tego, jak głęboka byłaby deflacja. Obligacja nigdy nie płaci zera i nigdy nie zjada kapitału.

Co ważniejsze, to właśnie w okolicach zera indeksacja daje najlepszy realny wynik. Przy CPI równym 0% COI płaci 1,50% brutto, czyli 1,215% po podatku — cała ta kwota jest czystym realnym zyskiem, bo ceny nie rosną. Przy deflacji rzędu −1% realna nadwyżka rośnie do ponad 2 p.p. Paradoksalnie obligacja indeksowana inflacją broni portfela najskuteczniej wtedy, gdy inflacji nie ma.

COI kontra EDO: wypłata odsetek czy kapitalizacja

Marża to nie jedyna różnica między tymi seriami, i wcale nie najważniejsza. Kluczowe jest to, co dzieje się z naliczonymi odsetkami.

W COI odsetki są wypłacane na rachunek po każdym roku. Kapitał pozostaje przez cztery lata stały na poziomie 100 zł od obligacji, a procent składany w ogóle nie działa. Podatek Belki jest pobierany przy każdej rocznej wypłacie.

W EDO odsetki są kapitalizowane. Po pierwszym roku naliczają się już od 100 zł powiększonych o odsetki z roku poprzedniego, i tak przez dziesięć lat. Podatek pobierany jest dopiero przy wykupie, więc przez cały okres pracuje również ta część odsetek, która ostatecznie trafi do urzędu skarbowego.

Skala tej różnicy zależy od horyzontu. Symulacja dla 10 000 zł przy założeniu, że po pierwszym roku inflacja utrzyma się na poziomie 3,0%:

Wniosek jest niesymetryczny. Na czterech latach kapitalizacja to niecałe 130 zł na każde 10 000 zł — różnica realna, ale drugorzędna. Dopiero na dziesięciu latach mechanizm zaczyna dominować: 1 308 zł, czyli ponad jedna piąta całych odsetek EDO, bierze się wyłącznie z tego, że odsetki nie wychodzą z obligacji. Do tego dochodzi odroczenie podatku — 19% liczy się dopiero na końcu, od pełnej narosłej kwoty, a nie co roku od bieżącej wypłaty.

Praktyczne rozstrzygnięcie: COI wybiera ktoś, kto chce co roku realnego przepływu gotówki albo nie planuje trzymać pieniędzy dłużej niż kilka lat. EDO wybiera ktoś, kto nie potrzebuje tych odsetek i pozwala im pracować. Zwrot z konkretnej kwoty i konkretnej serii policzysz w kalkulatorze obligacji skarbowych, a sam efekt kapitalizacji rozłożony na lata pokazuje kalkulator procentu składanego.

Podatek Belki zjada część ochrony przed inflacją

Marża jest liczona brutto, a podatek pobierany od całych odsetek — również od tej ich części, która stanowi wyłącznie rekompensatę wzrostu cen. Fiskus opodatkowuje więc utrzymanie wartości pieniądza, nie tylko realny zysk.

Realna nadwyżka netto to 0,81 × (CPI + marża) − CPI, co upraszcza się do 0,81 × marża − 0,19 × CPI. Drugi składnik rośnie wraz z inflacją i w pewnym momencie zjada pierwszy w całości.

Progi, przy których realny wynik netto schodzi do zera, są policzalne co do dziesiątej części punktu: 6,39% CPI dla COI, 8,53% dla EDO i 10,66% dla ROD. Powyżej tych poziomów obligacja nadal bije lokatę, ale przestaje chronić siłę nabywczą — traci ją tylko wolniej niż inne instrumenty.

To odwraca intuicję. Papier reklamowany jako ochrona przed inflacją działa najsłabiej dokładnie wtedy, gdy inflacja jest wysoka, bo wtedy nominalny kupon jest duży i podatek zabiera z niego bezwzględnie więcej. Wyjątkiem są obligacje w IKE lub IKZE, gdzie podatku Belki nie ma i cała marża zostaje u oszczędzającego.

Dlaczego lokata nie chroni realnej wartości

Lokata ma oprocentowanie ustalone w dniu założenia i niezmienne do końca. Jeśli w trakcie jej trwania inflacja przyspieszy, oprocentowanie nie drgnie, a jedynym wyjściem jest zerwanie depozytu z utratą odsetek. Obligacja indeksowana przelicza kupon co roku sama z siebie.

Ilustracja przy założeniu lokaty na 4,00% i skoku inflacji z 3% w pierwszym roku do 6% w drugim:

• Lokata: 4,00% brutto przez oba lata, czyli 3,24% netto. W pierwszym roku realnie +0,24 p.p., w drugim −2,76 p.p. — i nic z tym nie zrobisz do końca umowy.
• COI: w drugim roku kupon przeskakuje na 6,0 + 1,50 = 7,50% brutto, czyli 6,08% netto, co daje realnie +0,08 p.p. Zamiast blisko trzech punktów straty — wynik na zero.

Szerzej wady i zalety samych depozytów omawiamy w tekście o tym, czy warto założyć lokatę, wynik obligacji, lokaty i konta oszczędnościowego na tej samej kwocie liczymy w osobnym porównaniu, a pełne zestawienie instrumentów oszczędnościowych znajdziesz w przeglądzie oszczędzania z zyskiem w 2026 roku.

Czego indeksacja nie załatwia

Trzy ograniczenia trzeba znać przed zakupem.

Opóźnienie. Wskaźnik jest ustalany raz w roku, z odczytu sprzed dwóch miesięcy. Przy gwałtownym skoku cen obligacja goni inflację z opóźnieniem sięgającym kilkunastu miesięcy i przez ten czas realnie traci. Nadrabia dopiero w kolejnym okresie odsetkowym — i symetrycznie, gdy inflacja gwałtownie spada, przez rok płaci kupon wyliczony ze starego, wyższego odczytu.

Pierwszy rok bez indeksacji. Stawka z listu emisyjnego obowiązuje niezależnie od tego, co robią ceny. Kupując COI w sierpniu 2026 na 4,75% masz ten poziom zagwarantowany do sierpnia 2027, choćby CPI w międzyczasie sięgnął dwucyfrowych wartości.

Koszt wcześniejszego wyjścia. Przedterminowy wykup jest możliwy w każdej chwili, ale kosztuje. W emisjach sprzedawanych od 1 września 2024 opłata wynosi 2,00 zł od każdej obligacji czteroletniej i 3,00 zł od dziesięcioletniej. Potrącana jest z narosłych odsetek, a po pierwszym okresie odsetkowym — także z kapitału, więc 100 zł nominału zawsze wraca w całości. W pierwszych miesiącach oszczędzania, gdy odsetki są jeszcze niewielkie, opłata potrafi je jednak skonsumować niemal w całości.

Cena zakupu jest stała i wynosi 100 zł za obligację, minimalna inwestycja to również 100 zł. Sprzedaż prowadzi Ministerstwo Finansów przez serwis obligacjeskarbowe.pl oraz oddziały PKO BP jako agenta emisji i Biuro Maklerskie Pekao. Serie ROS i ROD są dostępne wyłącznie dla beneficjentów świadczenia 800+, do wysokości pobranego świadczenia.